Aandelenmarkten lieten vlak voor de EU-top een stevig herstel zien. Maar de euforie was van korte duur. Een groot deel van de winst werd snel weer ingeleverd. Wel zijn beleggers positief over de stappen richting meer fiscale discipline. Toch overheerst de kritiek: de plannen zijn te vaag en bieden te weinig hulp voor de Zuid-Europese landen.
Wat besloot de EU-top?
- Het primaire tekort op de begroting van een land mag niet hoger zijn dan 0,5% van het bruto binnenlands product (bbp);
- Landen met een begrotingstekort boven de 3% worden sancties opgelegd;
- Landen met een staatsschuld groter dan 60% van het bbp moeten dit binnen 20 jaar terugbrengen naar 60% van het bbp;
- De EU lidstaten moeten € 200 miljard extra aan het IMF ter beschikking stellen;
- De invoering van het permanente noodfonds (ESM) – dat het tijdelijke fonds (EFSF) vervangt – wordt vervroegd van juni 2013 naar juni 2012;
- De afspraken om obligatiehouders te verplichten om deel te nemen aan toekomstige reddingsoperaties zijn afgezwakt.
Dit laatste punt was lange tijd een politieke voorwaarde voor het geven van steun. In de praktijk bleek dit averechts te werken. Het leidde ertoe dat ook andere risicolanden gemeden werden door obligatiebeleggers. Besmetting was zo een feit.
Nieuw verdrag noodzakelijk
Het Verenigd Koninkrijk stemde niet in met de plannen en heeft zo een wijziging van de bestaande Europese verdragen geblokkeerd. De afspraken tussen de eurolanden moeten daarom worden vastgelegd, in een nieuw verdrag. Dit betekent dat de uitvoering buiten de bestaande structuren en organen om georganiseerd moet worden. Het politieke en juridische gewicht is hierdoor afgezwakt. Bovendien blijft de besluitvorming bij de nationale regeringen als het gaat om het opleggen van sancties aan landen die zich niet aan de regels houden. Dit biedt ruimte voor onderhandeling. De politieke historie heeft geleerd dat de ruimte vaak leidt tot het toestaan van de overtreding.
Kredietbeoordelaars reageerden negatief op de uitkomsten van de Eurotop en waarschuwen voor een brede afwaardering van de kredietstatus van alle Europese landen. De besluiten op de top zijn – op de lange termijn – positief voor het herstel van vertrouwen en het voorkomen van een nieuwe crisis. Voor de korte termijn zijn de effecten beperkt. Om de spanningen op de financiële markten weg te nemen, moet er meer zekerheid komen dat Italië en Spanje zich tegen een redelijk tarief kunnen blijven financieren. Hoe? De meest geloofwaardige manier is de introductie van Eurobonds, of ruimere bevoegdheden voor de ECB om landen te kunnen financieren.
Wat deed de ECB?
De Europese Centrale Bank heeft de rente met 0,25% verlaagd naar 1,0%. De ECB verwacht – door striktere financieringscondities – een afname van de bbp-groei van 1,6% dit jaar, naar 0,3% volgend jaar (bron: www.ecb.int). Voor 2013 wordt uitgegaan van een beperkt herstel naar 1,3% bbp-groei. Inflatie zal naar verwachting dalen van 2,7% in 2011 naar 2,0% in 2012 en 1,5% in 2013. Deflatie lijkt niet waarschijnlijk. Verder kondigde de ECB extra, niet-standaard maatregelen aan, die de liquiditeit bij banken moeten verbeteren. Eerder openden de ECB, de Fed (VS), de Bank of England en de centrale banken van Japan, Zwitserland en Canada een noodloket voor banken, om tegen een verlaagd tarief dollars te kunnen lenen.
Aandelenmarkten reageerden positief op de acties van de centrale banken. Acute liquiditeitsproblemen bij banken zullen immers niet meer zo snel aan de orde zijn. Er blijven wel zorgen over de solvabiliteit. De meest recente stresstest wees uit dat veel banken nog niet aan de nieuwe kapitaaleisen voldoen. Daarbij wordt gekeken naar het kapitaal als percentage van het verstrekte krediet (kapitaalsratio). Het risico bestaat dat banken terughoudend gaan worden in het verstrekken van krediet om de kapitaalsratio te verhogen. Dit is vooral nadelig voor het MKB, dat voor zijn financiering sterk afhankelijk is van banken.
Financiering door ECB
De ECB maakte duidelijk dat het zich zal houden aan het verbod om landen te financieren. Ook constructies die geld via tussenschakels doorsluizen, worden gezien als strijdig met het EU-verdrag.
Daarmee maakte de ECB duidelijk dat eerdere uitspraken van Mario Draghi – president van de ECB – in het Europese parlement verkeerd zijn geïnterpreteerd. Draghi zei dat een strengere begrotingsdiscipline een eerste stap zou zijn in het herstellen van het vertrouwen en dat meer stappen zouden volgen. Dit laatste interpreteerden de media als een opening naar grootschaliger opkoopacties door de ECB in de obligatiemarkt. Draghi verklaarde later dat deze speculatie ongegrond was. Aandelenmarkten reageerden daar negatief op. De koersreacties maakten duidelijk dat beleggers weinig vertrouwen hebben in politieke initiatieven. En ook dat ze vinden dat alleen de ECB het vertrouwen kan terugbrengen. Beleggers vinden dat de politieke initiatieven – zoals een vergroting van het noodfonds (EFSF) met een hefboomconstructie en de extra bijdrage aan het IMF – veel te vaag blijven.
Economie groeit wereldwijd
Welke effecten hebben de onzekerheid over de politieke ontwikkelingen en de spanningen in de bankensector? Ze zorgen in elk geval voor een scherpe groeivertraging in Europa. In veel landen zien we inmiddels al economische krimp. Een krachtig herstel lijkt – door de geplande bezuinigingen door overheden – niet waarschijnlijk. Toch lijkt de economie niet af te stevenen op een diepe recessie. Het grote verschil met 2009 (val Lehman): er is nu geen sprake van een verlammend schokeffect en de wereldeconomie groeit nog steeds. Bedrijven staan er in vergelijking nu veel beter voor: de balansen zijn sterk, de kostenstructuur flexibeler, de voorraden laag, de winstmarges hoog.
In de VS is het beeld positiever en lijkt een voorzichtig herstel te zijn ingezet. De situatie in de VS blijft echter onzeker. De arbeidsmarkt en de woningmarkt klimmen slechts langzaam uit een zeer diep dal. Ook de Amerikaanse overheid zal moeten bezuinigen om de financiën op orde te krijgen. De strijd tussen democraten en republikeinen belemmert een daadkrachtige besluitvorming over de bezuinigingen. Ook zal de groeivertraging in Europa in de VS voelbaar worden. In opkomende markten neemt de groei af. Maar tegelijkertijd blijft die op een dermate hoog niveau, dat de wereldeconomie nog altijd redelijk groeit.
Vooruitzichten: kansen
Hoe de financiële crisis op te lossen? Wilgenhaege verwacht dat de druk op politici eerst nog verder moet toenemen, voordat volgende stappen worden gezet. Daardoor zullen markten op korte termijn nog onder druk blijven staan. In de lage waardering van aandelen is al een recessie verdisconteerd. Het terugkeren van het vertrouwen kan voldoende zijn voor een significant koersherstel. Wat dit betekent voor ons beleggingsbeleid?
Op korte termijn blijven we terughoudend met aandelen. Zo beperken we het risico als de situatie verder verslechtert en kunnen we snel inspelen op kansen. In het huidige beursklimaat zien wij kansen om kwalitatief hoogwaardige aandelen – met een gunstig lange termijn perspectief – op aantrekkelijke niveaus te kopen.
PDF 
